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    El Camino de Ida de la tasa de interés alta

    Ecolatina sostiene que "la precondición para pensar en cualquier reactivación económica sostenida –y que no sea solo un rebote estadístico por una buena cosecha- es que se extienda el horizonte de previsibilidad del tipo de cambio". "Las tensiones que genera esta tasa de interés en la cadena de pagos cumplen un papel secundario frente a la calma cambiaria".

     

    PLATA QUEMADA

    A comienzos de octubre de 2018, el Banco Central acordó con el FMI una meta de emisión monetaria casi nula hasta mediados de este año. Resultado de este objetivo, la tasa de interés se disparó a más de 70%: era necesario que los bancos comerciales y de inversión demandaran Leliqs en pos de captar la liquidez excedente que el normal funcionamiento de una economía con inflación va generando. Más allá de este importante número nominal, cabe destacar que la tasa de interés real era tibiamente positiva (+1,3% mensual en el último trimestre del año pasado), producto de la elevada inflación de entonces (promedio de 4%).

    Pese a que el objetivo monetario era sobrecumplido de manera sistemática, el Banco Central optó por recortar paulatinamente a la tasa de interés (en un contexto donde la suba de precios cedía lentamente), para no resignar la estabilidad del frente cambiario: más tasa de interés implica más rendimiento de las colocaciones en pesos. Sin embargo, más tasa de interés también implica mayor costo de financiamiento y mayores incumplimientos en la cadena de pagos. Por lo tanto, para que el aparato productivo funcionara adecuadamente, era necesaria una relajación de la política monetaria.

    En este escenario atravesamos enero y febrero: una tasa de interés que bajaba de a poco y un dólar estable. Sin embargo, a mediados de ese mes algo cambió: el deterioro en las expectativas de crecimiento global y en las de reactivación doméstica renovaron las presiones en el frente cambiario. En pos de disuadirlas, el Banco Central llevó otra vez la tasa de interés a la zona del 60%; lamentablemente, este esfuerzo no fue efectivo, y la tasa siguió su curso ascendente –al igual que el dólar-, para superar el 70% a mediados de abril, lugar en donde se sitúa actualmente.

    A contramano, la divisa sí frenó su trayectoria ascendente. No obstante, esta mejora no obedeció a una nueva suba de la tasa de interés. Por el contrario, desde que a fines de abril el Banco Central anunció que podría intervenir dentro de la zona de no intervención (ZNI) cambiaria –ahora llamada de referencia- y que elevaba de USD 150 millones diarios a USD 250 millones diarios su venta de reservas por encima de la misma (51,45 ARS/USD), las expectativas de depreciación se apaciguaron sensiblemente.

    En este contexto, tiene sentido preguntarnos qué pasará con la tasa de interés: ¿relegada a herramienta de segundo orden para estabilizar al tipo de cambio, bajará ante este dólar calmo?

    RESPIRACIÓN ARTIFICIAL

    Comencemos por el final: la respuesta es no, o al menos de manera significativa. Vayamos al principio ahora y pasemos a explicar las razones. La primera justificación es porque las intervenciones cambiarias dentro de la zona de referencia deberán ser acotadas. Aunque las Reservas brutas actualmente rondan los USD 67.000 millones, las Reservas netas (es decir, aquellas que genuinamente pertenecen al Banco Central) no llegan a USD 20.000 millones.

    En consecuencia, si la autoridad monetaria vendiera constantemente divisas para “planchar” al dólar, se generarían nuevos temores sobre un eventual default de la deuda en moneda dura, incrementando las presiones que se querían disipar. Por lo tanto, aunque la tasa de interés alta no es la principal herramienta para disuadir la demanda de divisas, tampoco es irrelevante.

    En otro orden, para evitar un descalce de plazos de las entidades financieras: la tasa de interés de referencia opera sobre los bancos (solo ellos pueden acceder a las LELIQs) y posee un horizonte de siete días. Producto de las regulaciones vigentes, casi ninguno de estos puede incrementar su posición en dólares.

    A contramano, el sector privado no financiero sí puede demandar divisas. En este marco, su alternativa suelen ser los plazos fijos –para el inversor minorista-, usualmente a treinta días. Por lo tanto, la autoridad monetaria no debería recortar sensiblemente la tasa de interés de referencia para evitar que los bancos comerciales queden con activos a siete días y pasivos a un mes.

    Por último, porque en la medida en que contribuya a la estabilidad cambiaria, una tasa de interés en estos niveles no es “tan” contractiva. La precondición para pensar en cualquier reactivación económica sostenida –y que no sea solo un rebote estadístico por una buena cosecha- es que se extienda el horizonte de previsibilidad del tipo de cambio.

    Si el dólar retoma su volatilidad, la recesión se extenderá: la inflación frenará su curso descendente y el poder adquisitivo permanecerá deprimido. En consecuencia, las tensiones que genera esta tasa de interés en la cadena de pagos cumplen un papel secundario frente a la calma cambiaria.

     

     

    Publicado el domingo 19/05/2019 a las 12:33 PM

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